Interview Steen Jakobsen (Saxo): ‘Wereld heeft zwakkere dollar nodig’

Geplaatst door | Nog geen reacties Interviews

Het protest tegen de gevestigde orde neemt toe. Het is niet uitgesloten dat Donald Trump de nieuwe president van de VS wordt. Maar dat is volgens Steen Jakobsen, CIO van de Deense Saxo Bank, niet het enige wat voor beweging zorgt. Denk aan een mogelijke Brexit, de keerzijde van het monetaire beleid, de verzwakking van de dollar en de lage grondstoffenprijzen.

Interview Steen Jakobsen (Saxo Bank): De breuk

Steen Jakobsen: “We noemen dit nieuwe paradigma de breuk van het sociale contract ofwel het einde van de verbintenis tussen bestuurders en bestuurden. Na acht jaar financiële crisis ontvangen werknemers historisch gezien de laagste lonen in verhouding tot het bbp, terwijl bedrijven de hoogste resultaten vóór belastingen boeken in vergelijking met het bbp. Ongelijkheid is hiermee vastgesteld. Tegelijkertijd zijn ook de investeringen en het productiviteitsniveau nog nooit zo laag zijn geweest. Deze ongelukkige samenloop van omstandigheden verklaart de opkomst van extreemlinks en extreemrechts. Deze partijen staan op grote afstand van de politieke elite, die nog steeds houvast biedt. We hebben behoefte aan ambities, hoop, investeringen in infrastructuur en een toenemende aandacht voor onderwijs. Kiezers lijken te denken dat chaos beter is dan meer van hetzelfde.”

Hebben we zoiets al vaker meegemaakt?

“In de geschiedenis vonden deze sociale contractbreuken altijd plaats bij verschuivingen in het heersende denkmodel. Denk aan de Berlijnse Muur, denk aan de sixties en aan het economische model dat we hanteren sinds het begin van de crisis, het model van monetaire steun zonder budgettaire expansie. Het experiment van de centrale banken (red: geld in de economie pompen totdat de inflatie hoog genoeg is) is hopelijk de laatste fase ingegaan toen de Europese Centrale Bank (ECB) en de Bank of Japan (BoJ) in Q1 het 0%-rentebeleid introduceerden. De bankensector in Europa en Japan werd direct geraakt, waardoor het zelfs voor beleidsmakers duidelijk werd dat negatieve rentestanden wel kunnen werken in Excel-sheets, maar niet in de praktijk. Als de ECB en de BoJ niet worden gesteund met fiscale maatregelen, dan zal door de extreem lage rente het risico proportioneel toenemen dat de meeste mensen hun geld van de bank halen, waardoor een bankensysteem overblijft dat ontdaan is van spaartegoeden, terwijl banken die tegoeden juist nodig hebben als onderpand voor de extreem goedkope leningen van hun centrale bank.”

Hoe voorkom je dat?

“Behalve de Amerikaanse Fed, hebben alle centrale banken beleidsmaatregelen genomen om niet monetair te worden onttroond. Eind januari zette de BoJ volledig in op het 0%-rentebeleid. Later die maand beloofde de ECB om in maart een bazooka in te zetten en vervolgens zegde China meer overheidsuitgaven toe. De ECB hield zich inderdaad aan zijn belofte, maar de BoJ onderbrak het 0%-rentebeleid en de Fed leed gezichtsverlies door in 2016 niet de verwachte vier (100 basispunten), maar slechts twee renteverhogingen (50 basispunten) aan te kondigen. Dit kwam als een behoorlijke verrassing, gezien de verbeterde cijfers over de Amerikaanse economie, de volledige werkgelegenheid en de stijgende kerninflatie.”

Wat zegt dat?

“Wat de Fed heeft besloten, is toonaangevend voor hoe het tweede kwartaal eruit zal gaan zien. De Fed vergoelijkt momenteel openlijk en volledig een beleid gericht op een zwakkere dollar. De strakkere financiële voorwaarden die door de sterke dollar werden gecreëerd, de grotere spreads en de onverwacht weinige renteverhogingen van de Fed veroorzaakten een krimp van de groei van de Amerikaanse economie tot minder dan 2%. Dit veroorzaakte paniek bij de centrale bank. Dit is in lijn met de visie op de Amerikaanse dollar die ik al langer heb: de wereld kan zich een sterkere dollar niet veroorloven. Een sterkere dollar is de facto een vernauwing van de financiële voorwaarden: het verlaagt de inflatie, de groei, de mogelijkheid van internationale bedrijven om hun schuld in dollars af te betalen en de pro-formawinsten van S&P 500 bedrijven en is slecht nieuws voor grondstoffen en opkomende markten.”

“De VS en de rest van de wereld hebben behoefte aan een zwakkere dollar”

En de dollar blijft zwak? “Al het empirisch bewijs toont aan dat de dollar in de renteverhogingscyclus van de Fed twaalf maanden later vrijwel altijd zwakker is dan aan het begin van de rentecyclus. Dit was het geval in vier van de vijf recente cycli. De zwakkere dollar is onofficieel goedgekeurd door de ECB en de Bank of Japan die, tot nu toe althans, de grenzen van hun o%-rentebeleid hebben aangegeven. De Verenigde Staten en de rest van de wereld hebben behoefte aan een zwakkere Amerikaanse dollar. Dit zal leiden tot een situatie waarin de dollar de wereldeconomie gaat ondersteunen. Daarmee is geen enkel probleem opgelost, al zal het de verbetering in grondstoffen en opkomende markten stimuleren. Richting de zomer zal het gaan om twee kwesties: hoe de steun van de zwakkere dollar verband houdt met het ontbreken van structurele hervormingen en hoeveel politieke onrust voortkomt uit het veranderende sociale contract. De markt houdt van een zwakke Fed en een zwakke dollar, maar houdt niet van nog meer onrust en onzekerheid. Ik denk dat we beide gaan krijgen, maar dit betekent dat er voldoende handelsmogelijkheden overblijven. De enige garantie die overblijft is: het zal volatiel zijn.”

Wat denken jullie van grondstoffen?

“Mijnbouw- en energiebedrijven zagen hun productiekosten drastisch afnemen als gevolg van zwakkere lokale valuta’s en dalende energieprijzen. Dit hielp enigszins de impact van de dalende prijzen op te vangen, maar verlengde tegelijkertijd de stagnatie, aangezien de vereiste aanpassingen aan de productie te gering waren om effect te hebben. Onzekerheid over de richting van de mondiale groei is een andere risicofactor geweest voor de wereldwijde vraag naar de belangrijkste grondstoffen. De eerste signalen van een stabilisatie beginnen zichtbaar te worden.”

Wat denken jullie van goud?

“Goud was de best presterende grondstof in het eerste kwartaal. Het had aan het begin van het jaar een dieptepunt bereikt te midden van verwachtingen over stijgende Amerikaanse rentes en een stijgende dollar. Achteraf gezien was de rally misschien niet zo verbazingwekkend, aangezien goud en de dollar na de start van de renteverhoging in de VS op en neer zijn gegaan bij de vorige vier situaties. Hogere goudprijzen lijken te worden aangejaagd door onzekerheid, dalende rentes, volatiliteit op de beurs, een zwakkere dollar en stijgende inflatie. Behalve de laatstgenoemde waren alle andere factoren de laatste paar maanden aanwezig. Dit hielp om het sentiment uiteindelijk meer in de richting van goud te krijgen. Nu we het tweede kwartaal zijn ingegaan heeft goud zijn kracht behouden, ondanks de verbeterde marktcondities op andere vlakken. Sommigen beschouwen goud als de ‘kanarie in de kolenmijn’, wat ons zegt dat alles zeker niet goed gaat. Als dat inderdaad het geval blijkt te zijn en goud om die reden stijgt, dan moeten we geen groot herstel verwachten op het gebied van groei-afhankelijke grondstoffen zoals metalen en energie. Het opkopen van goud gebeurde bijna non-stop gedurende het eerste kwartaal, waarbij hedgefondsen in een periode van dertien maanden hun positie ombouwden van de grootste short ooit (red: is speculeren op een prijsdaling) naar de grootste longpositie ooit. Beleggers die met goud afgedekte ETP’s gebruikten, hebben dit kwartaal de grootste goudaccumulatie doorgemaakt sinds de Federal Reserve het QE-beleid invoerde na de financiële crisis van begin 2009. Een van de belangrijkste drijfveren blijft het onvermogen van de dollar om te stijgen ten opzichte van de euro. Ook de steeds lagere en zelfs negatieve rente is voor beleggers een van de hoofdredenen om goud weer in portefeuille te nemen. Je zou kunnen zeggen dat goudbeleggers zich ingraven voor de lange termijn. Iedereen begint zich te realiseren dat de overheidsschuld van ontwikkelde landen van 16 biljoen dollar vandaag de dag 1% of minder rendement oplevert.”

Maar wat zal de goudprijs gaan doen?

“We verwachten niet dat goud in het tweede kwartaal opnieuw sterk zal presteren. Het juiste momentum en het vermogen om geen last te hebben van prijsonvriendelijk nieuws moeten een limiet hebben, waarbij wij denken aan een niveau van 1.310 dollar per troy ounce. Er ligt een steun op 1.190 dollar.”

En zilver?

“De interesse voor zilver zal toenemen als de markt voor edelmetalen niet wordt overvallen door paniekaanvallen, omdat beleggers dan geneigd zijn om goud te prefereren boven andere metalen. Zilver bereikte het eerste kwartaal het laagste niveau sinds acht jaar ten opzichte van goud. De helft van de wereldwijde zilverproductie is een bijproduct van het delven van industriële metalen. Aanvullende productiebezuinigingen binnen de sector zullen de output van zilver verminderen en daarmee de fundamentele outlook verbeteren. Om die reden blijven we het aankomende kwartaal zilver prefereren boven goud.”

En wat denken jullie over de olieprijs?

“Begin 2016 nam olie de rol aan van de ‘Grote Aanjager’. Het verhoogde risico van een credit event op het gebied van energie, de oliedollarfondsen die activa verkochten, de stagnatie van China en de deflatoire spiraal stimuleerden de correlatie tussen aandelen en kredietmarkten. Een kwartaal verder heeft sentiment zich hersteld van de donkere dagen medio januari, toen de prijs voor Brent daalde naar het laagste niveau in twaalf jaar. Verschillende factoren hebben de markt geholpen met het bepalen van een ondergrens. Een daarvan is de bereidheid van de Opec om de prijs te stimuleren met verbale interventies, andere zijn minder zorgen om de vraag vanuit China en verstoringen van het aanbod zowel binnen als buiten Opec. De belangrijkste factor is echter de nieuwe vertraging in Amerikaanse productie, die naar verwachting zal aanhouden in de komende maanden tenzij het olieherstel in een destructieve en onverwachte rally terechtkomt die de olieprijs terugbrengt naar 50 dollar per vat. De markt zal zich uiteindelijk gaan richten op het moment waarop de aanbod- en vraagcurve elkaar kruisen, mogelijk voor het einde van 2017. Maar een balans bereiken tussen vraag en aanbod is één ding. Een tweede is het kwijtraken van de excessieve wereldwijde voorraden; dat heeft tijd nodig.”

Wat zou een presidentschap van Donald Trump betekenen voor de VS en de Amerikaanse dollar?

“Het ziet ernaar uit dat Q2 de periode wordt waarin de markt steeds serieuzer gaat nadenken over een mogelijk presidentschap van Trump en de gevolgen daarvan voor de Amerikaanse economie, de kapitaalmarkten en de Amerikaanse dollar. Dat zou allereerst betekenen dat de Republikeinse gevestigde orde niet voorkomen heeft dat Trump de kandidaat wordt, hetgeen wel een risico is wanneer Trump er niet in slaagt om de absolute meerderheid van de afgevaardigden te behalen in aanloop naar het congres van de Republikeinse Partij, dat in juli wordt gehouden (red: de laatste voorverkiezingen zijn op 7 juni). Maar zelfs als Trump de meerderheid van de afgevaardigden achter zich krijgt, zal het establishment zo wanhopig zijn kandidatuur willen dwarsbomen dat het zijn hand overspeelt. Als Trump niet wordt genomineerd, zal dat sociale onrust en zelfs politiek geweld ontketenen van een formaat dat we sinds de jaren zestig van de vorige eeuw niet meer in Amerika hebben gezien.”
“Het Amerikaanse politieke systeem laat niet toe dat de uitvoerende macht een nieuwe beleidsmaatregel opstelt en implementeert, tenzij de president de beide Kamers van het Amerikaanse congres aan zijn kant heeft of als verkiezingen hem een sterk volksmandaat hebben gegeven. Dat was voor het laatst het geval bij Ronald Reagan begin jaren tachtig. Toch moeten we de angst van de markt serieus nemen als Trump president wordt en wat dat zou kunnen betekenen voor het beleid. De twee beleidsterreinen waarop Trump het sterkst campagne heeft gevoerd en die waarschijnlijk de meeste impact op de financiële markten zullen hebben, zijn protectionisme en lagere bedrijfsbelastingen. Buiten het beleid is er echter een sterk risico dat de Amerikaanse dollar in aanloop naar de verkiezingen zal verzwakken wanneer de peilingen op een overwinning van Trump wijzen, niet in de laatste plaats door de wijdverspreide angst dat Trump zich weinig aantrekt van de gebruikelijke retorische en diplomatieke normen en daardoor de geopolitieke spanningen significant kan doen toenemen.”

“Trump is waarschijnlijk de presidentskandidaat die de meeste weerstand oproept en het vooruitzicht op zijn presidentschap kan leiden tot een catastrofale daling van het consumentenvertrouwen onder zijn tegenstanders. Ook de Fed heeft een stelling ingenomen, die liever een te ruim dan een te strak monetair beleid voert. Ook om economische tegenwind te voorkomen in aanloop naar de verkiezingen, aangezien een presidentschap van Trump een ernstige bedreiging zou zijn voor het aanzien van de Fed.”

Dit interview is eerder gepubliceerd in cash magazine nummer 2. Wilt u het magazine ook ontvangen: klik hier

Elke ochtend beleggingstips ontvangen? Meld u gratis aan voor Cashcow Daily!


Deel dit artikel

Geschreven door:

Eddy Schekman

Eddy Schekman woont en werkt vanuit China en houdt zich vooral bezig met duiding van het financiële nieuws voor ondernemende beleggers. Sinds 2008 publiceert hij voornamelijk voor het Cash platform.


De berichten op Cashcow kunt u ook lezen via de distributieplatforms LinkedIn, Twitter of Facebook. Vragen worden alleen beantwoord via deze website en niet via social media. Haatdragende of respectloze vragen/reacties zal ik niet in behandeling nemen.


Bekijk alle 16168 berichten van Eddy Schekman

Geef een reactie

Het e-mailadres wordt niet gepubliceerd. Vereiste velden zijn gemarkeerd met *

Terug naar het nieuws overzicht

Door de site te te blijven gebruiken, gaat u akkoord met het gebruik van cookies. meer informatie

De cookie-instellingen op deze website zijn ingesteld op 'toestaan cookies om u de beste surfervaring te geven. Als u doorgaat met deze website te gebruiken zonder het wijzigen van uw cookie-instellingen of u klikt op 'Accepteren' hieronder, dan bent u akkoord met deze instellingen.

Sluiten