De Europese Centrale Bank liet tijdens de eerste rentevergadering van dit jaar de rentes in de eurozone onveranderd. De persconferentie na afloop diende om de rode loper uit te rollen voor renteverlagingen over een niet al te lange tijd. Dat konden beleggers opmaken uit de toonzetting van Christine Lagarde, president van de ECB, toen ze het over economische ontwikkelingen en inflatie in de eurozone had.
Zo zei ze bijvoorbeeld dat het waarschijnlijk is dat de economie in de laatste maanden van vorig jaar is gekrompen. En hoewel ze de vooruitzichten redelijk goed noemde, betekent het wel dat de groei dit jaar, als alles meezit mager zal zijn. Risico’s met betrekking tot de groei voor dit jaar zijn dan ook, aldus Lagarde, voornamelijk omlaag gericht, ofwel de kans dat de economische activiteit teleurstelt, is groter dan de kans dat die voor een aangename verrassing zal zorgen.
Ten aanzien van inflatie wees Lagarde erop dat de stijging van de lonen in de eurozone vertraagt. Dat is een belangrijke opmerking, omdat verschillende ECB-bestuurders de loonontwikkelingen centraal hebben gesteld en tot een soort bepalende variabele voor het rentebeleid hebben gepromoveerd. De redenering is dat de lonen minder hard moeten stijgen om het voor de ECB mogelijk te maken dat die de rente kortwiekt. De laatste tijd zijn we getuige geweest van vrij forse looneisen van vooral Duitse vakbonden (tot wel ruim 20%). Toch sprak Lagarde over een vertraging van de toename van de lonen, een inderdaad belangrijke boodschap gezien het belang ervan voor het ECB-beleid.
Te vroeg om te praten over renteverlagingen
Hoewel de jaarlijkse inflatie in de eurozone in december vorig jaar versnelde, van 2,4% in november naar 2,9% in december, hoorde de buitenwereld Lagarde zeggen dat dat door statistische effecten komt én dat de ECB had verwacht dat de inflatie in december hóger zou zijn dan 2,9%. Ofwel: ja, de geldontwaarding is toegenomen maar het valt eigenlijk allemaal reuze mee en het is ook nog eens tijdelijk in de ogen van de bank. “Het proces van disinflatie is gaande”, zei de Française, wat we kunnen vertalen als dat de ECB verwacht dat de inflatie de komende tijd weer per saldo zal dalen. De conclusie van de vergadering was, aldus Lagarde, dat het te vroeg is om te praten over renteverlagingen.
Die boodschap begrijp ik. Als de ECB nu, terwijl de inflatie te hoog is, onlangs opgelopen is én de onzekerheid over verdere ontwikkeling nog steeds behoorlijk is, ook nog eens had gepraat over renteverlagingen, dan zou de geloofwaardigheid van de bank verder gevaar hebben gelopen. Op een vraag of een renteverlaging in april waarschijnlijk is, zei de ECB-president dan ook dat het te vroeg was daar iets over te zeggen.
Eén uitzondering
Er was een andere opmerking met betrekking tot inflatie die zeer belangrijk was en die zomaar ervoor kan zorgen dat inflatie dit jaar te hoog blijft. Ik heb het over het moment dat Lagarde zei dat vrijwel alle inflatie-indicatoren in een dalende trend zitten, met één uitzondering, namelijk de binnenlandse inflatie. Dat is inflatie die aangedreven wordt door ontwikkelingen in de eurozone en niet door externe factoren, zoals bijvoorbeeld oorlogen of het feit dat vrachtschepen uit China richting Europa niet meer door het Suezkanaal varen maar om Afrika heen (met alle kostenstijgingen van dien).
In de wetenschap dat de diensten in een moderne economie voor minstens 70% goed zijn, betekent dat dat de hardnekkig hoge inflatie vooral in die sector zit. Wat wij uit het verleden daarover weten, is dat inflatie in dat deel van de economie maar heel moeilijk te verdrijven is omdat de productiviteit in dat deel van de economie maar moeilijk stijgt terwijl de lonen de algehele trend volgen. Lonen stijgen tegenwoordig aanmerkelijk harder dan de productiviteit toeneemt. Het zou daarom niet verbazen als de inflatie in de eurozone dit jaar om deze reden te hoog blijft. Dat is niet gegarandeerd omdat er ook andere, externe, relevante ontwikkelingen zijn.
In april of in de zomer
Maar ook als de inflatie aan de hoge kant blijft, zie ik de ECB uiterlijk in de zomer de rente verlagen. De bank verkeert duidelijk in die modus, met een zwakke economie en verwachte dalende trend in inflatie als argumenten. Daarnaast is er nog een argument, waar de ECB het nooit over zal hebben, en dat is het feit dat veel eurolanden zeer hoge schulden hebben. Bij hogere rentestanden op de (kapitaal)markt zouden die landen in problemen kunnen komen.
Als inflatie de komende maanden onverwacht harder daalt dan de bank verwacht en van het lonenfront goed nieuws komt, dan zou ik niet verbaasd zijn als de ECB in april de rente verlaagt of in ieder geval een verlaging in de zomer zo goed als garandeert.