Een serieuze uitdaging, zo omschreef Kazuo Ueda, de topman van de Japanse centrale bank, onlangs het voornemen om het zeer ruime monetaire beleid van de afgelopen decennia in te ruilen voor een meer normale vorm van dat beleid.
Wat voor ons in het westen belangrijk is, is niet zozeer dat het een serieuze uitdaging zal zijn, maar dat de centrale bank in Tokio op weg naar exit uit het zeer ruime monetaire beleid dat ze al decennialang voert.
Ik heb er geen enkele twijfel over dat dat inderdaad lastig zal zijn en mede daardoor lang zal duren. Maar alleen al de start kan veel gevolgen voor Europa en Amerika hebben, zeker voor beleggers.
Een belangrijk onderdeel van het Japanse monetaire beleid is de yield curve control (YCC), ofwel het managen van de rentestanden op de kapitaalmarkt door de Japanse centrale bank.
Heel lang stelde die een plafond voor de Japanse tienjarige rente op 0,5%. Dreigde de rente om wat voor reden dan ook daar boven uit te komen, dan kwam de bank in actie om de rente omlaag te knuppelen. Niet zo lang geleden verhoogde die dat plafond naar 1%. Onlangs besloot het bestuur niet meer van een plafond te spreken, maar van een richtlijn. Die verandering van de terminologie is zeer belangrijk.
Bevrijd uit het strakke keurslijf, spoot de tienjarige rente in Japan pijlsnel richting 1%. Dat is voor het eerst sinds 2021; in het afgelopen decennium lag die rente tussen 0 en 0,5%. Die langdurig lage rente van weleer, betekende dat de grote Japanse institutionele beleggers massaal buiten Japan gingen beleggen. Denk bijvoorbeeld aan pensioenfondsen. Japan heeft 125 miljoen inwoners waarvoor belegd moe(s)t worden. Omdat in eigen land weinig rendement te behalen viel, trokken ze massaal naar het buitenland.
Gezien hun aard, vloeide een groot deel van hun middelen naar de staatsobligaties in Europa en Amerika. Naar schatting bezitten Japanse beleggers samen zo’n 3.000 miljard dollar aan Westerse staatsobligaties. Ongeveer 4% van alle Amerikaanse staatsobligaties zijn in handen van de Japanse partijen, een percentage dat voor sommige landen nog hoger is, zoals voor Australië (11%) of Nederland (bijna 10%).
Als beleggen in schuldbewijzen van eigen overheid voor Japanse institutionele beleggers nog aantrekkelijker wordt (is al het geval, waardoor ze een deel van hun beleggingen liquideren en terughalen naar Japan), zou dat extra en langdurige opwaartse druk op de langetermijnrentes in Europa en Amerika betekenen.
Maar rentes in Europa en Amerika zijn juist behoorlijk opgelopen de laatste tijd en liggen veel hoger dan in Japan, zou dat beleggen in die schuldbewijzen juist niet aantrekkelijker maken voor japanners?
Voor die redenering is iets te zeggen, ware het niet dat we dan een zeer belangrijke andere relevante zaak buiten beschouwing zouden laten. Beleggen in Amerikaanse of Europese staatsobligaties, betekent dat je als Japanse belegger wisselkoersrisico loopt.
Dat risico hedgen institutionele beleggers veelal. De kosten van die hedge worden hoger naarmate het renteverschil tussen het buitenland en Japan groter worden.
Door de opgelopen kapitaalmarktrentes elders en de renteverhogingen van de Fed en de Europese Centrale Bank (ECB), zijn de kosten ervan inmiddels zo hoog dat beleggen in staatsobligaties van de eurolanden of de VS met het uitsluiten van het wisselkoersrisico voor Japanse partijen verliesgevend is.
Met de Fed en de ECB die aangeven dat hun rentes gedurende een lange tijd hoog zullen blijven en de Japanse centrale bank die de officiële rente nog steeds op -0,1% houdt en slechts zeer langzaam zal verhogen (vandaar dat Ueda sprak van een serieuze uitdaging), ziet het er sterk naar uit dat die kosten hoog zullen blijven.
Al met al geldt dat het vooruitzicht van verdere stijging van de Japanse kapitaalmarktrentes en hoge kosten van het afkopen van het wisselkoersrisico ervoor zorgen dat we er rekening mee moeten houden dat een van de trends in de komende jaren wellicht het repatriëren van het Japanse beleggingskapitaal uit het westen naar Japan zal zijn.
Met als gevolg opwaartse druk op onze langetermijnrentes, denk aan hypotheekrentes en rentes die bedrijven betalen om geld te lenen, uit die hoek.