Voor beleggers is 2022 een jaar om snel te vergeten. Alleen door een moeder-aller-eindejaars-rally’s zou dit jaar nog in de plus kunnen eindigen. Maar dan zullen de fundamenten wel op heel korte termijn moeten verbeteren. De Visie van Martine Hafkamp, Algemeen directeur Fintessa Vermogensbeheer, op 2023.
Hoewel er hier en daar wat lichtpuntjes aan de horizon gloren, lijkt een dergelijk snel herstel niet waarschijnlijk. Oorlog, historisch hoge inflatie, monetair verkrappende centrale banken, stijgende rente en de vrees voor een naderende recessie zijn samen geen vruchtbare bodem voor stijgende koersen. De AEX-index zette in november vorig jaar een top neer van 827 punten om vervolgens aan de weg omlaag te beginnen.
Vaak wordt de Russische inval in Oekraïne aangewezen als bron van alle ellende. De realiteit wijst echter anders uit. De oorlog zette de beurzen weliswaar op hun kop, maar de fundamenten verslechterden al langer. De oorlog joeg de al ingezette prijsstijgingen verder omhoog. De gasprijs in Europa was eind 2021 al het zevenvoudige van een jaar eerder. Een vat Brent-olie was aan het begin van dit jaar 53% duurder dan een jaar daarvoor. De vertragingen in de aanvoerketens? De Baltic Dry index was in 2021 al 43% hoger en de Global Supply Chain Pressure Index met 200%. De lonen? In de Verenigde Staten waren deze in 2021 met 6,2% opgelopen.
De kiemen voor de huidige berenmarkt waren dus vorig jaar al aanwezig. Rond de jaarwisseling was de algemeen heersende opinie echter dat de inflatie slechts van tijdelijke aard zou zijn. De prijsstijgingen waren het gevolg van het snelle herstel van de economie uit de pandemie en zouden na verloop van tijd weer verdwijnen. Rond de jaarwisseling stond de Amerikaanse tienjaars rente nog op 1,50% en in Nederland hoefde de staat nog helemaal geen rente te vergoeden. De S&P 500-index bereikte aan het begin van het jaar zelfs een nieuw hoogste punt ooit.
De Amerikaanse inflatie stond aan het begin van het jaar op 7%. De Fed vond het nog niet nodig om de rente te verhogen om deze inflatie te bestrijden. Liever concentreerde men zich op de arbeidsmarkt, en een iets hogere inflatie werd voor lief genomen. Tijdelijk werd echter langdurig en het ruime monetaire beleid werd noodgedwongen losgelaten. Renteverhogingen en kwantitatieve verkrapping volgden. De liquiditeit nam af en de beurzen daalden.
Berenmarkt ten einde?
Dit nare beursjaar is bijna voorbij. Herstellen de beurzen volgend jaar weer of is deze berenmarkt nog niet ten einde? Een paar zaken zijn van belang. Hoe hardnekkig is de inflatie en hoe reageren de centrale banken? Want de dominante factor blijft de rente. Die is voor beleggingen in aandelen, obligaties en vastgoed van doorslaggevend belang. In hoeverre zijn de bedrijven in staat de gestegen kosten door te berekenen en kunnen ze hun winstmarges op peil houden? Kunnen overheden, bedrijven en consumenten hun schulden blijven dragen? Blijven de consumenten besteden?
Twee recente gebeurtenissen kunnen de huidige neergaande trend doen keren. Tijdens de bijeenkomst van november liet de Fed weten een trager tempo van renteverhogingen na te streven. Ook de rentestappen zouden kleiner kunnen worden. Daardoor kan het wat langer duren voor de terminal rate, het eindpunt van de renteverhogingen, bereikt wordt. Deze komt mogelijk hoger te liggen dan aanvankelijk gedacht. Een week later bleek de consumentenprijsindex voor het eerst dit jaar minder hoog uit te vallen dan verwacht. De inflatie bleek met 7,7% lager dan de verwachte 8%. Peak inflation? De prijzen voor de meeste grondstoffen zijn gedaald. De opstoppingen in de aanvoerketens lijken langzaam te verdwijnen. De loonstijgingen nemen weer wat af. De Amerikaanse arbeidsmarkt is nog steeds sterk, maar koelt wel iets af. De huizenmarkt is zeker over het hoogtepunt heen. De fors gestegen hypotheekrente in vooral de Verenigde Staten lijkt zijn werk te doen. Dat zou tot een afnemende inflatiegroei kunnen leiden. Bij de huidige maand-op-maand-groei zal de inflatie halverwege volgend jaar onder de beleidsrente van de Fed zijn gezakt.
Nog wat renteverhogingen
De Fed zou tegen die tijd de teugels weer wat kunnen laten vieren. Na nog een renteverhoging dit jaar volgen in 2023 mogelijk nog één of twee renteverhogingen. Dat zou neerkomen op een Fed Funds Rate van rond 5%. Mogelijk volgt dan een rentepauze om de effecten van de renteverhogingen op de economie te laten inwerken. Dat is althans de consensus op dit moment. Bij een verder afnemende inflatie kan dit scenario de komende maanden stand houden. Het is echter niet uitgesloten dat de grondstoffenprijzen en daarmee de inflatie weer zullen opleven.
De Fed is daarom niet te benijden. Enerzijds moet zij de inflatie bestrijden met renteverhogingen, maar aan de andere kant moet een diepe recessie worden voorkomen. De centrale bank is inmiddels ook bezig zijn balans, die bestaat uit een kleine 9.000 miljard dollar aan staats- en hypotheekobligaties, af te bouwen. Per saldo betekent dat minder liquiditeit in de markten. En minder liquiditeit is nooit goed voor de economie en de beurzen. De Fed heeft echter aangegeven de inflatie ten koste van veel te willen bestrijden. Een eventuele recessie wordt daarbij op de koop toe genomen.
De rentecurve is invers en lijkt een recessie in te prijzen. De koopkrachtdaling van de consument zou uiteindelijk tot afnemende uitgaven moeten leiden. Beleggers lijken een, milde recessie voor lief te nemen. Maar de Fed zal een zware recessie ook niet bovenaan het wensenlijstje hebben staan. Mocht er een grotere economische terugval dreigen dan zal de centrale bank waarschijnlijk eerder geneigd zijn minder hard op de monetaire rem te trappen.
Gevaar
Het snelle tempo waarmee de rente tot op heden is verhoogd, brengt nog een ander gevaar met zich mee. De rente is jarenlang historisch laag geweest. Daardoor is een economie ontstaan die zich daar volledig op heeft ingesteld. In hoeverre kan een schuldeneconomie een serie renteverhogingen zoals deze aan? De Verenigde Staten hebben zich decennialang diep in de schulden kunnen steken omdat de rentelast door de dalende rente gelijk bleef. Dat wordt nu anders. Op zeker moment zouden verdere renteverhogingen tot ongelukken kunnen leiden. Het gesteggel over het al dan niet verhogen van het schuldenplafond zou – nu de Republikeinen weer de meerderheid in het Huis van Afgevaardigden hebben – voor onrust op de markten kunnen zorgen.
Naar verwachting zal volgend jaar de inflatie zakken naar zo’n 3%, zal de Fed de rente verhogen naar rond de 5% en zal de tienjaarsrente rond de 4,5% gaan pieken. Ondertussen zal de economische groei vaart minderen met mogelijk een lichte recessie tot gevolg. Een iets gunstiger inflatie- en renteklimaat is wel nodig om de rust op de beurzen weer enigszins terug te brengen. Dat is het relatief gunstige scenario dat nu door de markten wordt ingeprijsd. Het kan echter ook tegenvallen. Er zijn veel onzekerheden. Denk aan de oorlog in Oekraïne, de politieke machtsverhoudingen in de Verenigde Staten, de handelsoorlog tussen de Verenigde Staten en China, de Chinese economie, de ijzersterke dollar, de verdere deglobalisering, de energieprijzen in Europa, de winstmarges van de bedrijven en een naderende recessie. Redenen genoeg waarom bovengenoemd scenario niet uit hoeft te komen.
De voor beleggers uitzonderlijk gunstige combinatie van lage inflatie, lage rentes, gestage groei en relatieve rust op geopolitiek gebied (Goudlokje genoemd) van de afgelopen decennia, lijkt verdwenen en misschien wel voor goed. De spanningen in de wereld zijn toegenomen. Beleggers moeten rekening houden met meer volatiliteit op de markten. Verdere deglobalisering zorgt voor hogere prijzen en meer onzekerheden. Investeerders zullen alleen daarom al een hogere vergoeding vragen voor de toegenomen risico’s.
Blijf zitten waar je zit
Het klinkt passief, maar beleggers die gewoon blijven zitten op hun kwaliteitsaandelen zijn in zo’n onzeker klimaat nog het beste af. Want andere vluchthavens (edelmetalen, hedgefondsen, private equity, vastgoed) hebben het minder goed gedaan dan een wereldwijd gespreide portefeuille, juist nu je outperformance zou mogen verwachten. Tot de centrale bankiers het sein veilig geven, zou het zo maar eens een moeizame beurs kunnen blijven. Hopelijk schatten ze de situatie dan wel beter in dan in de jaren zeventig toen ze te vroeg waren met verruimen. Later moest er daardoor alsnog zwaar op de rem worden getrapt.
Beste alternatief
De markt is veranderd en veel bedrijven zijn voorzichtig geworden wat betreft hun verwachtingen voor het komend jaar. Toch blijven aandelen volgens ons het beste alternatief. De toegenomen onzekerheid en de hogere rente zijn wel in het nadeel van de winnaars van het afgelopen decennium, de technologiefondsen. Technologie blijft echter een must have, al hangt er inmiddels wel een ander prijskaartje aan omdat toekomstige winsten tegen een hogere rente contant moeten worden gemaakt. Bovendien zijn die toekomstige winsten minder vanzelfsprekend geworden. De focus van beleggers lijkt te zijn verschoven naar bedrijven die op korte termijn winstgevend zijn. De energietransitie zal de toegenomen vraag naar grondstoffen, zoals energie en metalen, verder laten stijgen. Jarenlange onderinvesteringen en een explosief stijgende vraag kunnen tot tekorten en hogere prijzen leiden.
In het algemeen houden ondernemingen met een gezonde balans, een aantrekkelijk dividend, een sterke marktpositie en pricing power de voorkeur. Een breed gespreide aandelenportefeuille biedt de beste kansen om de voortdurende prijsstijgingen het hoofd te bieden. In de jaren zeventig bleken aandelen beter tegen langdurige inflatie opgewassen dan alternatieven als vastgoed, obligaties, edelmetalen of cash.
Elke ochtend beleggingstips ontvangen? Meld u gratis aan voor Cashcow Daily!